水务行业：行业整合与水价改革凸现投资价值
www.cnfol.com 2008年06月16日 12:53 周海鸥 国元证券
投资要点:
国家环保行业“十一五”规划15300亿巨大投资。
《规划》将水环境质量改善列为八个环保重点领域之首，并将城市污水处理与再生利用工程建设列为其中的第一位，明确了水污染治理是环保投资的重中之重，占据投资预算的最大比重。按照发改委会同有关部门之前制定的《节能减排综合性工作方案》，到2010年，中国单位工业增加值用水量降低30%，全国设市城市污水处理率不低于70%。
水业市场进一步升温，不同性质的投资主体各显神通。
2007年的中国水务市场，战略合作与产业重组气氛浓厚，直接结果之一就是行业资金投入的增加，在供水领域中，由世界企业直接和间接提供的供水服务超过2007年全国供水总量的15%到20%，污水行业更高，这个比例达到50%到70%。中国城市水业以服务业形式已经进入国际视野。污水处理是一种相对特殊的市政公用设施产业，它有一定的收入来源，投资风险相对较低，具有相对稳定的投资回报，因此得到社会资本的青睐。
水务行业盈利能力平稳。
2008年1-2月，我国水务行业销售收入112.5亿元，同比增长9.25%；实现利润总额3.7亿元，同比减少1.78亿元，反映了我国水务行业的盈利能力波动较大，政策性因素干扰大，其他的经济效益指标也反映行业的景气度保持平稳。
根据《企业效绩评价操作细则》，通过2007年年报、2008年一季度季报分析，对包含企业财务效益状况、资产营运状况、偿债能力状况和发展能力状况等四个方面综合考查，
企业效绩位居行业前列的水务上市公司有城投控股、合加资源、南海发展、钱江水利、中原环保等。
水务公司收益稳定，低风险投资品种。
未来将有许多水务市场与产业的动向值得重点关注：1、水价格形成机制的变化。2、特许经营制度的走向。3、环境重压之下的污水处理市场变形等。未来中国供水和污水市场的需求巨大。国民经济持续快速发展，城镇化水平不断提高，环保力度逐渐加大，水价逐渐理顺，整个水务政策体系逐渐完善，市场机制逐步引入，中国水务市场也因此成为最受投资者关注的市场之一。特别是：中国现有供水企业区域经营分散特性，将为各类水务投资公司的购并发展带来巨大的潜在市场机遇。环境保护的力度加大促进了污水处理行业发展，水价改革将带来巨大的商机。因此我们维持对水务行业“推荐”的投资评级。城投控股、合加资源、南海发展、钱江水利、中原环保等公司具有较强的投资价值。
我们维持对水务行业“推荐”的投资评级。城投控股、合加资源、南海发展、钱江水利、中原环保等公司具有较强的投资价值。
一、水务行业发展现状与趋势
1.1环保行业“十一五”规划15300亿巨大投资
2007年11月22日，国务院下发环保总局、发改委制定的《国家环境保护“十一五”规划》，这个包含了15300亿巨大投资的《规划》的公布，体现了中国对环境保护的重视程度达到了前所未有的高度。
规划将水环境质量改善列为八个环保重点领域之首，并将城市污水处理与再生利用工程建设列为其中的第一位，放在了工业废水治理之前。规划指出，到2010年全国城市污水处理能力要达到1亿吨/日。新增城市污水处理能力4500万吨/日，形成化学需氧量削减能力300万吨；工业污水治理削减化学需氧量100万吨。而且明确了水污染治理是环保投资的重中之重，占据投资预算的最大比重。按照发展改革委会同有关部门之前制定的《节能减排综合性工作方案》，到2010年，中国单位工业增加值用水量降低30%，全国设市城市污水处理率不低于70%。
在过去的24个月中，中国、日本、印度、台湾、韩国、越南这几个亚洲国家和地区在饮用水和污水处理领域的投资飞快增长。2007年，亚洲国家污水处理和饮用水的市场份额达到500亿美元，2015年将达到1173亿美元。即便如此，污水处理率仍将低于30%，并且人们仍然需要从超市购买饮用水。
1.2水业市场进一步升温，不同性质的投资主体各显神通
中国城市水业以服务业形式已经进入国际视野。
在国际市场追捧中国概念，而资本市场亲赖环境主题的大背景之下，城市水业以服务业姿态发展将成为产业发展的主流趋势。这种模式将有足于城市水业在资本与服务相分离的水业发展趋势下，解决资本收益问题。而资本来源将逐渐依靠政府投资和产业投资基金。污水处理是一种相对特殊的市政公用设施产业，它有一定的收入来源，投资风险相对较低，具有相对稳定的投资回报，因此得到社会资本的青睐。
在2007年，威立雅、中法水务等更是频频出手；金州集团在江苏等地不断有新项目签约；中科成在产业投资基金上获得突破；首创股份收购国中爱华，延长水业产业链，并推出流域治理概念，战略性获得湖南省污水处理市场；汇津水务重回中国市场；国中控股A+H融资模式发力内地水务市场；中国水务投资公司市场建树突出；光大国际把环保定为重点发展方向，启动不少项目；新加坡凯发等外资公司把中国列为重点市场；巴塞罗那自来水公司开始进军中国市场；地球公司投资的第三个项目启用，2007年的中国水务市场，战略合作与产业重组气氛浓厚，直接结果之一就是行业资金投入的增加，在供水领域中，由世界企业直接和间接提供的供水服务超过2007年全国供水总量的15%到20%，污水行业更高，这个比例达到50%到70%。污水行业的市场化水平要远远高于供水企业，相对来说供水企业处在一个比较缓慢的时期。
在市场层面上，已经初步形成了城市水业企业的五个层次：第一层次是核心城市和地区的供水服务业务，在这一层次彰显的是投资企业的综合实力；第二层次是大中城市和地区的污水处理业务，展示投资企业的建设和资本能力；第三层次是中等城市的供水服务业务，需要的是投资企业的市场能力和运营服务能力；第四层次是一般城市的供水服务业务，这个层次的非市场行为居多，非市场能力起主导作用；第五层次是小城市的污水处理业务，许多项目被主流市场主体所抛弃。近几年来，威立雅水务集团、金州环境集团、北京桑德环保集团有限公司、天津创业环保股份有限公司、北京首创股份有限公司等水务公司在行业内影响力的变化，反映了行业的竞争格局正在变化发展过程中(见附表1)。
二、水务行业盈利能力平稳：2007年、2008年一季度回顾
2007年1-11月，我国水务行业销售收入651亿元，同比增长12.65%；实现利润总额22.7亿元，同比增加3.28亿元。2008年1-2月，我国水务行业销售收入112.5亿元，同比增长9.25%；实现利润总额3.7亿元，同比减少1.78亿元(见附图1－3)，反映了我国水务行业的盈利能力波动较大，政策性因素干扰大。其他的经济效益指标也反映行业的景气度保持平稳(见附表2)。
下面我们从企业财务效益状况、资产营运状况、偿债能力状况和发展能力状况等四个方面对水务上市公司的效绩进行具体的分析。我们坚信：
对未来保守的估计，只能建立在企业稳定的长期历史经营基础上。一个企业盈利的历史记录是预测其未来发展趋势的最可靠的指示器。
2.1财务效益状况
经统计，9家水务上市公司净资产收益率ROE、总资产报酬率ROA、投入资本回报率ROIC平均值2007年分别为9.13%、8.27%、5.58%，2008年一季度这三项指标分别2.15%、2.12%、1.17%，与去年同期水平基本持平。行业销售毛利率2007年均值为42.29%，2008年一季度则略降到42.07%，同期行业销售净利率均值也从24.49%微升到24.68%，这些都反映了水务行业盈利能力平稳的特性。
综合考虑反映财务效益状况的诸项指标，中原环保、合加资源、首创股份、南海发展、城投控股几家公司的财务效益位于行业前列(见附表3)。
2.2资产营运状况
2008年1季度，水务上市公司的总资产周转率、流动资产周转率、存货周转率、应收账款周转率均值分别达到0.06、0.24、13.13、2.47；2007年这四项指标分别为0.22、1.13、48.26、14.68，同比变化不大。
综合考虑反映资产营运状况的诸项指标，中原环保、南海发展、洪城水业等几家公司的资产营运状况位居行业前列(见附表4)。
2.3偿债能力状况
2008年一季度水务上市公司资产负债率、速动比率、流动比率分别为37.96%、1.69、1.90，与上年基本持平，经营活动产生的现金流量净额／流动负债则大幅下降，2007年为0.44，现在下降到0.02，这反映了水务上市公司获取现金的能力下降了。
综合考虑反映偿债能力状况的诸项指标，中原环保、合加资源、武汉控股、洪城水业、城投控股等几家公司的偿债能力状况在行业内较好(见附表5)。
2.4发展能力状况
水务上市公司整体2008年1季度净利润增长速度较2007年有所放慢，2007年净利润同比增长率在50%以上有中原环保(1637%)、钱江水利(89%)、合加资源(83%)等3家公司，2008年1季度净利润同比增长率在50%以上的公司，只有城投控股(134%)一家公司。另外合加资源净利润同比增长40%以上。
合加资源 （000826 股吧,行情,资讯,主力买卖）2007年公司市政施工业务结算进度加快，收入同比增长44.35%，毛利率提升了5.1个百分点；环保设备及安装业务进入集中供货期，收入同比增长63.02%，并且由于产品属于进口替代附加值较高，毛利率劲升13.4个百分点。2008年起，公司包头鹿城、南昌象湖、宜昌三峡三大污水处理项目将陆续投入运营。届时，公司的污水处理能力将由目前的5万M3/日增长至65万M3/日，污水处理业务将与现有的固废处理业务两翼齐飞。
中原环保 （000544 股吧,行情,资讯,主力买卖）主营业务结构由磨料磨具和城市集中供热变更为城市污水处理和城市集中供热，主营业务盈利能力大幅提高。公司大股东实力雄厚，拥有众多成熟项目及在建工程。公司将磨料磨具资产与郑州市污水净化公司拥有的王新庄污水处理厂经营性资产进行置换，将成为一家公用事业领域的环保企业。
城投控股 （600649 股吧,行情,资讯,主力买卖）原名“原水股份”，2007年10月公司拟通过非公开发行与支付现金相结合的方式购买上海城投旗下的主要经营性资产--环境集团(估值约16亿元)与置地集团(约56亿元)各100%的股权。公司未来将搭建包括原水销售、自来水销售和污水处理业务的完整水务产业链，形成协调效应，令其水务业务产生质的飞跃。
综合考虑，城投控股、合加资源、中原环保、钱江水利等几家公司发展能力在同行业中属于位居前列者(见附表6)。
根据《企业效绩评价操作细则(修订)》(见附表7)，通过2007年年报、2008年一季度季报分析，对包含企业财务效益状况、资产营运状况、偿债能力状况和发展能力状况等四个方面综合考查，企业效绩位居行业前列的水务上市公司有城投控股、合加资源、南海发展、钱江水利、中原环保等(见附表8)。
三、水务公司收益稳定，低风险投资品种
未来将有许多水务市场与产业的动向值得重点关注：1、水价格形成机制的变化。2、特许经营制度的走向。3、环境重压之下的污水处理市场变形。4、工业废水的专业化运营服务市场需求加大等。
未来中国供水和污水市场的需求巨大。
国民经济持续快速发展，城镇化水平不断提高，环保力度逐渐加大，水价逐渐理顺，整个水务政策体系逐渐完善，市场机制逐步引入，中国水务市场也因此成为最受投资者关注的市场之一。特别是：中国现有供水企业区域经营分散特性，将为各类水务投资公司的购并发展带来巨大的潜在市场机遇。环境保护的力度加大促进了污水处理行业发展，水价改革将带来巨大的商机。因此我们维持对水务行业“推荐”的投资评级。城投控股、合加资源、南海发展、钱江水利、中原环保等公司具有较强的投资价值。
投资风险揭示：水务行业具有经济收益性、社会公益性等特征，行业的发展不仅受市场发育成熟程度的影响，还取决于国家及各地方政府对水务建设的重视程度和投资规模。
