调控效果显现 从紧的货币政策面临松动压力
货币与信贷增速的回落，表明宏观调控已经取得一定效果。今年以来，央行实施了从紧货币政策，加强了流动性管理，
灵活运用了多种货币政策工具。今年从紧货币政策是沿着“货币与信贷、总量与结构、数量与价格”三条路线展开的。
我国货币政策陷入了困境。第一，我国中央银行的货币供给陷入被动境地。随着到期央票的增加，央行公开市场操作
难度加大。第二，央行的利率政策工具已基本失效。在前几年美国经济处于加息周期时，我国在中美之间维持了一定的利
差，以阻止国际热钱流入和控制人民币升值预期，但自2007 年美国次贷危机发生后美联储多次采取快速降息政策，导致
我国中央银行被迫放弃使用利率政策工具。第三，人民币升值加速，央行陷入两难境地。随着国际热钱的不断流入，加之
我国采取渐进式升值策略，进一步强化了市场预期，致使热钱流入推动国内通胀，这又迫使央行采用本币升值“替代”通
胀。第四，目前商业银行在中央银行的法定存款准备金率已提至17.5%。虽然还可继续提升，但由于这种“一刀切”政策
的杀伤力太大，不仅直接降低了商业银行的资金使用效率，更为重要的是使得中小企业融资环境进一步恶化。
我们认为，下半年从紧的货币政策面临松动的压力。我国沿海地区的“外向型”企业，在本币升值和银行收紧信贷的
“内外夹击”下，企业的利润空间受到严重挤压，一些企业的生存已难以为继。首先，银行信贷紧缩，致使本来就存在贷
款难、担保难的中小企业融资更加困难。今年浙江省工行、农行、中行、建行新增贷款由2007 年的1487.27 亿元缩减为
1093.69 亿元，减少了四分之一。在中长期贷款中，技术改造贷款占比已从2000 年的16.09%下降到2007 年的0.97%，下
降了15.12 个百分点。其次，人民币不断升值对出口企业造成的压力越来越大。今年以来，浙江省规模以上企业的主营业
务利润率只有3.81%。
存款准备金率将继续上调，但空间有限。上调存款准备金率仍然是吸收流动性、抑制通胀的主要手段。面对流动性过
剩持续存在的局面，存款准备金率仍有继续上调的空间，预期到2008 年底存款准备金率高点在20%左右。
价格工具中汇率政策将发挥更大作用。进一步发挥汇率在调节国际收支、引导结构调整、提升经济平衡增长能力及抑
制物价上涨中的作用,增强货币政策的自主性和有效性。汇率形成机制的进一步市场化，是东亚一些国家和地区在出口导
向模式导致一些严重问题以后总结出来的一个很重要的教训。我们预计，2008 年人民币对美元升值幅度、对一篮子货币
升值幅度、汇率浮动区间都将加大。我们认为，未来一段时间人民币将继续升值， 2008 年下半年人民币对美元升值的空
间为3%左右。
