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发表于 2019-6-13 08:51
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中信建投晨会0613 | 5月物价数据点评;志邦家居、信义玻璃
原创: 产品中心 中信建投证券研究 今天
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【宏观固收-黄文涛】关注通胀指标分化的持续性——5月物价数据点评
【宏观固收-黄文涛】深度:出口增速分析框架与预测方法
【策略-张玉龙】触底回升,备战金秋
【轻工&农业-花小伟】志邦家居(603801)深度买入:定制新特点、新阶段,大宗衣柜新进化、新成长
【轻工&农业-花小伟】信义玻璃(00868)买入:产能扩,业绩稳,高分红,价值优
【电新-王革】卧龙电驱(600580)买入:强势进入德国采埃孚供应链,全球化战略进一步推进
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关注通胀指标分化的持续性——5月物价数据点评
黄文涛 | 中信建投宏观固收首席分析师
2019年5月CPI同比增速2.7%,回升0.2个百分点,PPI同比增速0.6%,回落0.3个百分点。
(一)猪肉鲜果拉动CPI食品项回升。
5月食品CPI同比增速7.7%、较上月回升1.6个百分点,环比增速0.20%、较上月回升0.3个百分点。食品项构成中,猪肉价格同比上涨18.2%,涨幅较上月回升3.8个百分点,影响食品CPI增速提高0.5个百分点。考虑到猪肉环比增速由正转负,当月猪肉同比的回升主要由基数走低效应所致。
鲜果价格同比上涨26.7%,较上月大幅回升14.8个百分点,影响食品CPI增速提高1.3个百分点。鲜菜价格同比增速13.3%,较上月回落4.1个百分点。蛋价格同比上涨8.7%,增幅较上月提高5个百分点;水产品价格同比下降0.4%,降幅较上月收窄1个百分点;奶及奶制品同比增速1.4%,回落0.4个百分点。
(二)CPI非食品项增速稳中有降。
5月非食品项同比增速1.6%,较上月回落0.1个百分点,环比持平,较上月回落0.1个百分点。在非食品项目中,受成品油调价、燃料增值税税率下调等因素影响,交通和通信价格同比下降0.9%,较上月下降0.4个百分点,其中,车用燃料及零配件价格同比下降1.4%,较上月下降1.6个百分点。衣着价格分项同比增1.7%,较上月回落0.1%;耐用消费品价格同比下降0.4%。教育文化和娱乐、医疗保健、居住价格分别上涨2.6%、2.5%和1.8%,合计影响CPI上涨约0.90个百分点。
(三)PPI如期回落。
5月PPI同比增速0.6%,较上月回落0.3个百分点,符合我们的预期。其中生产资料同比上涨0.6%,较上月回落0.3个百分点,环比上涨0.2%,涨幅回落0.2个百分点。生活资料同比增速为0.9%,与上月持平,环比上涨0.1%,涨幅回落0.1个百分点。在主要行业中,与CPI变动方向一致,石油和天然气开采业同比涨幅回落3.4个百分点至6.7%,石油、煤炭及其他燃料加工业,上涨2.3%,回落1.9个百分点。
另一方面,化学原料和化学制品制造业价格降幅扩大,同比下降2.5%,较上月增加0.6个百分点。有色金属冶炼和压延加工业下降1.0%,降幅扩大0.6个百分点;汽车制造业下降0.7%,降幅扩大0.2个百分点。只有煤炭开采和洗选业价格涨幅扩大1.9个至3.8%。
(四)总体看,CPI增速当月的回升主要受猪肉、鲜果价格上涨的拉动。
猪肉方面,考虑到疫情影响的持续性,以及先行指标的走势,预计6月猪肉价格仍有可能对CPI产生正向拉动。水果方面,考虑到去年同比基数走低和6月水果价格整体仍处于相对高位,预计6月水果价格对CPI的脉冲影响不会快速消退。短期看CPI的上行压力还未充分释放,预计CPI增速还有可能继续回升。PPI方面,考虑到国际油价回落对大宗商品价格的拖累,国内制造业投资受产能利用率回落限制,叠加周期总体处于主动去库存阶段,预计PPI还有继续回落的可能。未来通胀指标CPI和PPI的分化有望持续。
执业证书编号:S1440510120015
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出口增速分析框架与预测方法
黄文涛 | 中信建投宏观固收首席分析师
从理论上分析,影响出口增速的因素主要包括:外部需求变化、商品价格变化、人民币汇率波动、贸易环境变化、基数影响以及春节因素的影响等。
(一)外部需求的变动会对出口增速有直接影响。
如果以中国主要出口目的地的综合PMI指数来反映外部需求,可以发现,外部需求变化对中国出口增速有同步影响。
(二)商品价格增速与中国出口增速高度相关,大致领先2-3个月左右。
首先,贸易增速为名义增速,出口商品价格的变动对出口增速也有影响。其次,商品价格的上涨有助于资源出口型国家提高进口能力,进而扩大全球贸易以及对中国商品的进口需求。最后,商品价格上涨有助于改善预期,增强企业生产投资意愿或者家庭消费意愿,最终扩大贸易规模。商品价格变化之所以领先于中国出口增速,推测跟订单生产周期与运输时滞等因素有关。
(三)人民币有效汇率指数同比增速大致领先出口同比增速两个季度左右,两者负相关。
在出口商品本币价格不变的情况下,一国货币贬值会导致本国商品的美元计价价格下降,最终会导致出口规模的增加。从经验数据看,人民币有效汇率指数同比增速大致领先出口同比增速两个季度左右,两者呈现出较明显的负相关关系。
(四)其他变量,如贸易环境变化、基数影响以及春节因素的影响等对出口增速也有影响。
贸易环境变化最典型的案例是2018年中美贸易摩擦后的企业抢出口行为。基数的影响更为直观,高基数会对当期同比增速构成拖累。春节因素的影响主要体现在1-3月,导致当月出口同比增速的大幅波动,由于春节前后的影响不尽相同,需要区分,可使用春运天数作为客观参照标准。
(五)基于上述分析,可尝试构建计量模型预测月度出口增速。
回溯检验显示,预测结果与出口增速实际值偏差绝对值在2.5百分点之内的月份占比近40%。其他主要发现如下:
① 控制其他变量的影响后,出口增速趋势性下降。
② 中美贸易摩擦加剧后的“出口抢跑效应”确实存在。
③ 第三,加入春节因素后会提高出口增速的预测准确性。
基于上述分析框架与预测方法,可对未来出口增速的展望。结果显示,未来一个季度的出口增速预测值仍然在负增长区间,即便考虑预测误差以及企业“抢出口”效应,出口增速依旧承压。
执业证书编号:S1440510120015
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触底回升,备战金秋
张玉龙 | 中信建投策略首席分析师
6月11日,A股市场主要指数大涨,成长板块领涨,其中上证综指、深证成指、沪深300、创业板指、创业板50、中小板指分别上涨2.58%、3.71%、3.01%、3.91%、4.09%和3.55%。
(一)专项债撬动基建投资,央行信用缓释风险
6月10日,央行对锦州银行等中小银行发行同业存单提供民营企业债券融资支持工具(CRMW),增进信用,以支持中小银行发行同业存单。中办、国办印发了《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》,包含6点主要内容:
① 明确了金融支持专项债券项目标准;
② 对于实行企业化经营管理的项目鼓励金融机构提供专项债外的配套融资支持;
③ 允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金,但有一定条件;
④ 提升地方政府债券发行定价市场化程度;
⑤ 丰富地方政府债券投资群体;
⑥ 合理提高长期专项债券期限比例;
⑦ 加快专项债券发行使用进度。其中专项债被允许作为重大项目资本金,引起了市场的广泛关注。
我们在6月11日开盘前及时进行了分析,发布《专项债托底经济,央行缓释同业风险》简评报告,并建议投资者做好市场反弹的准备,并建议投资者在关注基建边际改善条件之外优先配置成长板块。市场如期大幅反弹,验证我们的判断。
(二)逆周期调控稳经济,改革创新调结构
2018年,金融去杠杆工作持续推进导致信用收缩,我们发布了宏观对冲系列报告,建立IS-LM-BP-DC模型分析框架,从均衡的角度对2018年中国全年的大类资产走势进行了准确判断。我们着重从贷款创造存款的角度分析了中国影子银行的状况,并提出资本金约束是2018年金融去杠杆中中国商业银行面临的最重要的信用约束。在我们的分析框架下,中国经济沿着“资本金补充——信贷总量提升——信贷结构改善——投资盈利改善——经济复苏”的方向演进。
中国经济将于2019年下半年逐步企稳。2019年4月以来流动性边际收紧,5月以来海外环境向不利方向演进。信用宽松和经济改善过程收到了一定的阻力,市场大幅度回调。在这种背景下宏观政策逆周期调控托底经济,对外保持人民币汇率稳定,稳定金融市场。对内在保持稳定的基础上,持续推进开放和创新,调整经济结构是重要的工作。
(三)投资策略:市场触底,备战金秋
5月经济数据不及预期也反映出经济复苏过程并非一帆风顺。中美贸易谈判过程也是一波三折。宏观经济逆周期调控是当前中国经济基本面变化的主要动力。因此,在国内政策逐步稳定经济,央行缓释风险的情况下,市场触底反弹,经济也将朝着我们提出的稳经济的方向推进,投资的改善有助于企业盈利的改善。在行业配置层面,我们依然建议除了关注基建边际改善的条件外,受益于经济转型和政策支持的通信、电子和计算机等成长板块优先配置,食品饮料等消费板块仍然值得关注。
执业证书编号:S1440518070002
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志邦家居(603801)深度买入:定制新特点、新阶段,大宗衣柜新进化、新成长
花小伟 | 中信建投轻工&农业首席分析师
(一)家居行业:新特点,新阶段。近年家居产业正经历前所未有的深刻变化与革新趋势:
① 行业范畴由传统家居向泛家装领域过渡;
② 设计要素、材料要素与施工要素统一融合;
③ 设计环节地位上升;
④ 单品类转向多品类的集成经销模式。在渠道红利效应减弱、单品竞争日趋同质化背景下,家居公司正逐步涉足家装市场,延伸品类矩阵顺应整装趋势,把控设计主导权实现旗下家居产品的批量销售,拥抱全装修趋势扩大自身市场份额。
(二)定制赛道:成长在,低集中。
定制家居渗透率低,成长空间仍广。2017年,我国定制家居在家居行业的渗透率整体约30%,未来提升空间依然很大。城镇化加快、婴儿潮人口高峰期到来、空间利用、个性化需求提升推动定制板块蓬勃增长。
根据我们测算2018年我国衣柜、橱柜、木门行业市场规模约为1890亿元、1890亿元和787.5亿元,橱柜、衣柜品类前6大龙头合计市占率分别约为5.99%与7.12%。定制行业格局分散,龙头集中度仍低,具有较大提升空间。
(三)志邦家居:
① 产品端,立足橱柜优势品类,进军大家居。公司以定制橱柜业务起家,目前国内橱柜市占率第二。 2015年公司从橱柜业务向衣柜业务拓展,2018年衣柜公司收入占比已达17.7%;2018年开拓木门业务,全年收入778.5万元,占比0.3%,衣柜和木门业务贡献新的业绩增长点,多元产品品类有望共享渠道资源;
② 渠道端,全渠道覆盖,大宗起步早。公司渠道以经销为主,直营为辅,大力开展国内大宗业务与海外业务。2018年公司经销、大宗、直营、其他(含出口)渠道占比分别为70.0%、16.1%、6.5%、7.4%。大宗模式起步早, 2018年百强地产客户占比30%。直营渠道中间环节少,毛利率最高,逾60%; 经销渠道毛利率略有下行,2018年下降0.69pct至36.1%。截至2018年底,公司拥有整体橱柜经销商1220多位,门店1487家;定制衣柜经销商595家,门店726家;木门经销商117家,与其他品类融合门店88家。
③ 品牌端,多品牌矩阵,品销一体化,主动赋能经销商。
投资建议:我们预计2019-2020年志邦家居营业收入分别为29.6亿元和35.6亿元,同比+21.6%和+20.3%;归母净利润为3.27、3.89亿元,同比+19.8%、+19.1%;EPS分别为1.47元/股和1.75元/股,对应P/E分别为12.5、10.5倍,维持“买入”评级。
执业证书编号:S1440515040002
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信义玻璃(00868)买入:产能扩,业绩稳,高分红,价值优
花小伟 | 中信建投轻工&农业首席分析师
① 4月9日,信义玻璃发布2018年报。2018年公司实现营收160.14亿港元,同比增长8.74%;归母净利润42.37亿港元,同比增长5.56%。其中2HFY2018实现营收82.66亿港元,同比增长2.67%;归母净利润22.29亿港元,同比下滑6.27%。
② 截至6月11日,玻璃期货活跃合约 1906报收1477元/吨,环比上涨3.14%,同比上涨0.89%。现货平均报价为73.56元/重量箱,环比上涨0.12%,同比下跌7.93%。2019年1-5月,玻璃期货活跃合约 1906累计均价为1321.80元/吨,同比下跌9.65%;现货累计均价为76.03元/重量箱,同比下降6.10%。
(一)新产能投产+产品结构优化+营销策略有效,18年业绩稳增
2018年,公司通过把握中国优质浮法玻璃及全球市场对汽车玻璃的强劲需求,通过严格控制生产成本、浮法玻璃产品多样化、新增马来西亚海外贡献以及加强建筑玻璃、汽车玻璃有效营销等措施,继续保持公司在全球玻璃行业的领先地位,全年实现营收160.14亿港元,同比增长8.74%;归母净利润42.37亿港元,同比增长5.56%。
(二)产能持续扩张,高分红价值优
作为全球玻璃行业领先企业,公司持续通过产能扩张来提升规模经济效应,不断巩固自身领导地位。2018年公司在马来西亚的两条新浮法玻璃生产线顺利投产,我们预计公司在国内北海、江门、张家港新建的生产线也将于2019-2020年陆续投产。
(三)整体毛利率小幅下滑,销售费用有所增长
盈利能力方面,公司2018年整体毛利率为36.69%,同比下滑0.28pct,主要系公司能源及材料成本增加所致。同时公司进行生产成本严格控制及生产效率管理提升,2018年销售净利率为26.27%,同比下滑0.75pct。期间费用方面,2018年公司销售费用率为4.78%,同比提升0.24pct,主要系公司加强建筑玻璃、汽车玻璃等的有效营销;财务费用率为1.32%,同比提升0.30pct。
投资建议:我们预计公司2019-2020年营业收入分别为179.41、206.72亿港元,同比增长12.03%、15.22%;归母净利润分别为48.12、56.19亿港元,同比增长13.58%、16.77%,对应P/E分别为6.8x和5.8x,维持“买入”评级。
执业证书编号:S1440515040002
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卧龙电驱(600580)买入:强势进入德国采埃孚供应链,全球化战略进一步推进
王革 | 中信建投电新首席分析师
6月11日,公司发布公告:卧龙电气驱动集团股份有限公司于近期与德国采埃孚股份公司签订定点函,公司将为ZF公司提供新能源汽车电机及其零部件。本定点函所对应的车型在其生命周期内销售预估金额为22.59亿元。
(一)获豪华车TR1大单,为新能源车电机业务保驾护航
本次定点供应的电机是新能源汽车驱动系统的核心部件,ZF公司是全球最大的汽车供应商之一,在40个国家有230个生产基地,2018年度实现营业收入369.29亿欧元,净利润9.65亿欧元,客户主要有奔驰、宝马、奥迪等。ZF公司对供应商的技术、品质、保证体系等方面要求极高。
(二)新能源车电机长期需求持续向好,有望打造业绩新增长极
虽然受国家新能源汽车补贴退坡等因素的外部扰动,公司新能源汽车驱动电机销量实现约20%的增长,在2018年全年产量接近8万台。在2019年一季度也实现营业收入同比20.87%的增长,净利润更是同比上涨210.85%。公司已经成为部分国内主要新能源汽车生产厂商的重要供应商,乘用车客户包括北汽、东风小康、上汽通用五菱、众泰等,商用车产品更是涵盖国内大多数一线客户如宇通、福田、中通、厦门金龙、南京金龙等。
(三)全球化战略逐步推进,实现亚欧美生产布局
公司在2018年通过收购GE小型工业电机业务,有望导入更多国际客户资源。因SIM背靠通用电气,在电机专业技术方面拥有130多年历史,具有一流的卧式电机、立式电机、特种电机等制造技术和先进的管理水平、现代化的工艺装备、健全的北美销售网络,由此GE小型电机业务的并入将提升公司在北美的销售能力。
盈利预测:我们预计公司2019~2021年营收分别为129.07亿元、149.06亿元、169.76亿元,归母净利润分别为8.06亿元、10.27亿元、12.51亿元,当前股价对应PE分别为14.39、11.30、9.27。维持“买入”评级。
执业证书编号:S1440518090003 |
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