广发证券收盘点评（0108）

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| 市场弱势！如何防御？如何进攻？
广发证券财富管理部 2024-01-05 18:36 发表于广东


周五，两市合计成交金额7,363亿元，共有29家公司涨停，20家公司跌停，家用电器，银行板块涨幅居前，国防军工，通信，传媒板块跌幅居前。



截至收盘：上证指数下跌0.85%，报2929.18点；深证成指下跌1.07%，报9116.44点；创业板指下跌1.45%，报1775.58点。北向资金净买入19.92亿元。



去年末股指三根阳线好不容易建立起来的微弱信心，新年四天就被这疲弱的市场摧毁得一干二净；但值得注意的是，今天弱势行情下，北向资金在尾盘却净回流近20亿元。这也验证了此前我们曾提到的：相对于很多国际机构，反而国内投资者更显得“信心不足”。



是的，市场情绪一直在低位徘徊，风险偏好也难有趋势抬升；所以我们昨天特别提到了“红利低波”策略：“红利”指的是分红能力或意愿较强且估值较低的公司，核心关注指标是股息率；而“低波”则意味着策略每年调仓时，剔除掉过去一年波动率较高的个股。主要聚焦在业绩盈利稳定、现金流相对充足、且抵御市场波动能力较强的防御属性公司。像某红利低波指数延续2023年底行情，自开年后四连涨，累计实现七连阳！（当然，今天也出现冲高回落）



提到“高分红”，自然也会想到“高股息”；截至2023年12月末，银行板块股息率为5.97%，股息率较无风险利率相对溢价处于历史高位，股息吸引力持续提升；此外，进一步下调存款挂牌利率的预期也增强了银行业成本改善的预期。



最近我们反复提到的政策性银行PSL规模净增3500亿元体现货币与财政政策进一步发力等积极政策利于宏观修复；再加上数据显示，历年1月份银行板块上涨概率也居各行业前列；所以开年以来，银行板块一改往日颓势，集体表现活跃上演“开门红”也就说得通了。


保持此前观点：“罗马不是一天建成的，信心也不是一天就能建立的”；宏观经济预期改善难以一蹴而就，资本市场的悲观情绪扭转也需要时间，但我们能看到国内政策底的出现和海外美联储加息周期结束的预期。



操作上，在市场右侧拐点确认之前保持相对谨慎防御，而激进投资者可适当布局此前超跌的部分大科技和大消费概念进攻，回避前期涨幅过高个股及垃圾股。



- END -

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本期作者：赵愚睿

首席投资顾问

（S0260614060014）

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一周财富点睛 | 美国降息预期确认时点临近，资本博弈加剧
原创 GF Wealth 广发证券财富管理部 2024-01-07 21:43 发表于广东
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全文阅读共8477字 需要阅读20分钟



本期核心内容



➤ 本期聚焦：美国降息预期确认时点临近，资本博弈加剧

➤ 市场回顾：A股、港股、美股全面下跌；国债到期收益率涨跌互现、美债到期收益率转为上行；美元指数上涨，原油上涨，黄金下跌。

➤ 重要宏观事件及数据：国内方面，12月财新中国服务业PMI创5个月新高，服务业景气度持续修复。PSL重启，三大政策性银行净新增抵押补充贷款3500亿元。全国国内旅游出游人次同比增长155.3%，旅游收入同比增长200.7%。海外方面，美国12月Markit制造业PMI低于预期，Markit服务业PMI高于预期，ISM制造业PMI高于预期。美国12月ADP就业人数高于预期，创近5个月新高。美联储加息周期已经结束，但未讨论何时开始降息。欧元区12月Markit制造业PMI，服务业均PMI高于预期。欧元区12月CPI，11月PPI均低于预期。

➤ 大类资产配置和策略建议：经济-通胀-债务三维度，国内来看，地产政策持续放松，一季度是财政政策发力较为密集的时期，经济重拾上行，但若无额外政策，当前可支撑的经济修复幅度仍较为温和，难以对投资者信心提供较强的支撑，通胀短期仍处于较为弱势的阶段，预计名义弹性的提升仍有待下半年。海外方面，仍然维持美国经济软着陆的基准假设，通胀继续下行，但速度或许较难超预期，若无超预期的衰退风险事件，联储一季度降息预期或许过于靠前。配置策略：权益方面，经济有望重启上行，但政策难有较大超预期，A港股有修复空间，建议更加重视产业的结构性机会，美股目前对联储降息定价较为充分；债市方面，货币政策配合财政政策实施，一季度固收产品仍可配置，美债仍然处于较好配置周期；另类策略方面，中美均处在周期转向之年，商品价格预计仍有较大波动，CTA策略有望受益，黄金有望继续受益于美元指数与美债利率下行。




01
本期聚焦：美国降息预期确认时点临近，资本博弈加剧


1. 美国降息预期确认时点临近，资本博弈加剧
2024新年伊始，海外市场整体博弈加剧，呈现高位震荡调整的趋势。



从影响因素来看，我们认为主要是两个原因：

①美联储公布12月议息会议纪要，针对已透支降息预期的市场泼了一点冷水。美联储纪要显示美联储认为加息不足导致通胀回升及加息过多导致经济衰退的风险大致平衡，因此政策利率可能已经见顶，2024年降息应该是合适的，但并未讨论具体降息时点，同时美联储强调将政策保持一定时间的限制性水平是合理的，如果通胀反弹，会保留再次加息的选择。而市场预期押注3月降息，幅度达150bp。市场对降息预期较为透支，因此在美联储议息会议临近之时，市场博弈情绪加大。

②各大机构分析师下调对于某科技龙头公司的盈利展望，龙头成长股领跌。



展望未来，从经济的维度，咨商局经济领先指标已持续1年以上指向衰退前景。拆分消费、制造业与非制造业、地产和就业四个维度来看。



➤消费方面，11月零售数据超预期环比0.28%，核心零售环比0.22%，大超预期-0.1%。一方面在于四季度是传统的节假日消费旺季，如此前预期可能会带动短期经济韧性更强，另一方面或也跟金融条件的大宽松和市场情绪高昂有关。

①储蓄率：3.4%，降至历史极低位。

②超额储蓄：从最高2万亿下行至当前约8000亿美元，难以支撑消费的长期韧性。倘若维持当前的消耗速度那么将持续至明年下半年，但基本不会再加速。今年以来可支配收入的增加基本由薪资增长贡献。



➤制造业与非制造业方面，12月Markit制造业PMI回落至48.2，服务业PMI抬升至7月以来最高51.3，金融条件放松使得韧性缓解的景气度再度上扬，对应着经济再加速和再通胀的压力，从而带来自发的金融条件重回收紧。待重回周期趋势上，尽管因为各环节呈现结构性的衰退，节奏差异较大，但整体将延续放缓的趋势。



➤地产方面，抵押贷款利率下行至6.62%，当前租金的收益达7%，倘若金融条件过度自发宽松，或者美联储提前以较快的速度降息，不排除短期带动地产周期的快速上扬，进而对通胀造成压力（成屋销售11月上行）。但较为明确的是高利率对销售的抑制作用显著，叠加购买力下行，合理的金融条件不配合开启上行周期。



➤总量来看：房地产销售延续下行的趋势。地产库存或位于底部，等衰退倒逼金融条件宽松后有望迅速开启回暖的趋势。同样，大量存量房贷被锁住的低利率支撑了温和衰退的判断。



➤就业方面，12月新增非农就业21.6万表现强劲大超预期，失业率维持3.7%的低位。短期越景气越有利于通胀力缓解。职位空缺数和离职率均有所回落，供给快速弥补。配合储蓄结构，劳动参与率大幅提升，工资增速下行，对应着当前劳动力最紧张的低收入群体在大幅回归。劳动力非线性拐点到来直接影响货币政策。



图表1 美国房屋销售（成屋+新屋）

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数据来源：Wind、广发证券财富管理部整理，

截至2024年1月6日



图表2 美国30年期抵押贷款固定利率

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数据来源：Wind、广发证券财富管理部整理，

截至2024年1月6日



➤货币政策维度，我们认为美联储变相承认了加息结束并提高降息的预期次数，选择向市场靠拢，那短期内不可避免会支撑市场的交易逻辑，仍有机会继续走强。尽管市场的预期过于抢跑，但除非出现诸如某一期经济数据超预期，否则用大幅降息的前景定价当前经济景气的环境难以被打破。



但我们认为这一抢跑的逻辑或在未来面临修正，当前的基本面环境是：经济并不差，并没有几个月内快速转弱的基础，反而存在伴随美债跌破4%后经济再加速的可能（劳动力数据和BLS新签订房租价格均有所走强）。



因此，市场计入的降息强度是难有基本面支持的。当然，美联储并非没有提前到3月降息的可能，一方面是为了避开大选的影响，另一方面可能是预防式降息。



但预防式降息的节奏是降一两次观察效果，节奏上也难以支撑市场计入的6次降息预期，且融资成本才刚刚超过投资回报，一旦预防式降息可能冒着较大需求再度上行，也即再通胀的风险。



而进一步来看，如果经济维持市场押注的韧性，还能计入比2024年3月开始降息6次更鸽的可能吗？美联储大幅降息的前提是经济走弱，降息的幅度与经济走弱的程度和预期是息息相关的，倘若经济不着陆是不需要很大幅度降息的，而当前过度透支的降息预期和被交易下行的金融条件指数无疑会对经济和通胀形成再加速的压力，从而打破大幅度降息的预期。



➤美股：短期内，美联储转鸽给市场提供了继续用大幅降息的预期去定价短期基本面景气，从而博弈反弹的机会。但倘若市场短期过度博弈政策宽松，助长经济韧性，那么将倒逼美联储维持高限制性政策，从而打破市场博弈估值端的逻辑，施加压力，促使金融条件指数重回紧缩通道以压制经济和通胀的韧性，直到顺应周期趋势为止。因此，短期不建议在市场透支抢跑降息预期的情况下过度追高。



可以关注近期市场开启纠偏。要想达成美联储降息的路径条件，短期的金融条件指数需要维持在高位，以助力紧信用周期发挥效果，带动通胀回到可容忍的水平。明年上半年流动性收紧和盈利趋弱的压力，或施加扰动，但温和下行和结构性衰退的节奏支撑了市场下跌空间或较为有限，待市场充分计入弱增长，并倒逼出明确的降息预期后，有望反弹。因此全年，我们预期或仍为高位博弈后，先抑后扬。



建议中长期重点关注美债利率趋势下行带来成长股的估值抬升机会。随着市场逐步向复苏周期切换，权益资产的配置价值将逐级提升，重点关注回调带来的低位介入机会。



风险提示：经济超预期下行，美联储降息节奏不及预期，事件性因素。



2. A股周度观点：节前反弹行情昙花一现
本周A股三大股指集体收跌。A股上证综指、沪深300、创业板指本周分别下跌1.54%、2.97%、6.12%;本周申万一级行业跌多涨少，其中煤炭、公用事业、石油石化涨幅较大 (分别上涨5.59%、1.95%、1.22%)，电子、计算机、通信跌幅较大 (分别下跌6.42%、6.16%、5.72%)。



市场消息面：

1、1月2日，中国人民银行公布的2023年12月抵押补充贷款开展情况，当月三大政策性银行净新增抵押补充贷款3500亿元。

2、2024年中国人民银行工作会议1月4日-5日在京召开，会议布置今年重点工作，包括注重新增信贷均衡投放，提高存量资金使用效率，进一步优化信贷结构，确保社会融资规模全年可持续较快增长。

3、1月5日周五，美国劳工统计局公布数据显示，美国12月非农就业人口增加21.6万人，远高于普遍预期的17.1万人，也高于前值的19.9万人。

4、国务院印发《关于进一步完善国有资本经营预算制度的意见》。



上周A股策略点睛（一周财富点睛 | 市场大涨的意义及潜在反弹力度分析），我们分析节前一周市场走势的内在原因，指出当前基本面仍较为疲弱，且短期政策预期也是处于信心相对不足阶段，支撑持续修复行情的条件并不充分，节后一周我们看到市场再次显著回落，也印证“反弹持续性仍有待观察”的观点。



上周消息面，海外美国就业数据超市场预期，且薪资增长又开始加速，前期“抢跑”的降息预期面临修正，上周创业板指数跌破新低实质上也是表明成长板块仍处于探底过程中。



近期央行PSL重启，继 23 年 11 月广州发布广州城改实施细则后，24 年 1 月 4 日，深圳发布《关于积极稳步推进城中村改造实现高质量发展的实施意见》，预计全国城改有望加速、地方城改实施细则也将陆续推出。



综合看，近期 PSL 重启、广深细则推出、广州房票落地等，可能是当前政策发力的关键点，后续关注推进节奏及效果。



➤策略方面，上周策略周报指出短期不急于判断市场转势而加仓，短期看我们市场下探后政策稳预期迫切性再次上升，短期密切观察政策信号及表态。除平准基金等有力措施能改变弱势震荡格局外，当前市场环境较难发生大的改观。



国务院关于进一步完善国有资本经营预算制度的意见，《意见》围绕任务目标，明确了3方面重点改革措施：

一是完善国有资本收益上交机制，

二是提升国有资本经营预算支出效能，

三是完善国有资本经营预算管理工作。



我们认为上述政策的最终效果将进一步强化央国企上市公司利润上交及分红诉求，进一步大幅增强红利策略的投资逻辑，建议在底仓配置中仍需要高度重视红利策略的战略配置价值。




02
全球资本市场表现回顾

图表3 本周全球大类资产涨跌幅

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数据来源：Wind、广发证券财富管理部整理，

2024/1/2-2024/1/5





A股方面，上证综指、沪深300、创业板、中证500、中证1000期间涨跌幅分别为-1.54%、-2.97%、-6.12%、-2.71%、-3.59%。

行业方面，申万一级行业中，煤炭、公用事业、石油石化等行业领涨，电子、计算机、通信等行业下跌。

风格方面，成长弱于价值，中盘价值表现最佳，大盘成长表现最弱；

板块方面，稳定和金融表现较佳，成长表现较差。

北向资金转为流出，一周累计净流出60.91亿元；截至1月4日，相比上周最后一个交易日（12月29日），融资余额上涨0.11%，融券余额下跌3.52%。。



港股方面， 恒生指数、恒生科技指数期间涨跌幅分别为-3%、-4.57%。行业方面，能源业、电讯业、公用事业等行业领涨，医疗保健业、必需性消费业、非必需性消费业等行业下跌。南向资金转为流入，期间累计净流入148.44亿元人民币。。



美股方面，美股下跌，期间道琼斯工业指数、标普500指数、纳斯达克指数涨跌幅分别为-0.59%、-1.52%、-3.25%。行业方面，医疗、公共事业、能源等行业领涨，信息技术、非必需消费、工业等行业下跌。



固定收益方面，期间国债到期收益率有涨有跌，1、3、5、7、10年期国债到期收益率变动分别为+2.95、+0.37、-0.98、-1.53、-3.78个bp，期间中债国债、中债企业债、中证转债指数涨跌幅分别为+0.17%、+0.16%、-0.80%。美债到期收益率转向上行，1、3、5、7、10年期国债到期收益率变动分别为+5、+16、+18、+16、+17个bp。



另类资产方面，期间美元指数上涨1.05%，美元兑人民币上涨0.91%；以收盘价计算，ICE WTI原油上涨2.97%，COMEX黄金下跌0.93%。




03
重要宏观事件与数据
（资料来源：Wind资讯）

国内宏观方面：
12月财新中国服务业PMI创5个月新高，服务业景气度持续修复。2023年12月财新中国服务业PMI为52.9，环比上升1.4个百分点，创近五个月以来新高。2023年全年12个月，财新中国服务业PMI均位于扩张区间，显示服务业景气度持续修复。2023年12月财新中国制造业采购经理指数（PMI）为50.8，创四个月新高，高于11月0.1个百分点，连续两个月位于扩张区间。



PSL重启，三大政策性银行净新增抵押补充贷款3500亿元。PSL重启，引起市场关注。2023年12月，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行三大政策性银行净新增抵押补充贷款（PSL）3500亿元，为PSL有史以来第三高。分析认为，PSL可能用于支持“三大工程”建设，即规划建设保障性住房、城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，后续PSL或将继续投放。



全国国内旅游出游人次同比增长155.3%，旅游收入同比增长200.7%。经文化和旅游部数据中心测算，元旦假期3天，全国国内旅游出游1.35亿人次，同比增长155.3%，按可比口径较2019年同期增长9.4%；实现国内旅游收入797.3亿元，同比增长200.7%，较2019年同期增长5.6%。。



海外宏观方面：
美国12月Markit制造业PMI低于预期，Markit服务业PMI高于预期，ISM制造业PMI高于预期，ISM非制造业PMI低于预期。美国2023年12月Markit制造业PMI终值为47.9，预期48.4，前值48.2。美国2023年11月营建支出环比升0.4%，预期升0.5%，前值由升0.6%修正至升1.2%。美国2023年12月Markit服务业PMI终值为51.4，预期51.3，前值51.3。美国2023年12月ISM制造业PMI为47.4，预期47.1，前值46.7。美国2023年12月ISM非制造业PMI为50.6，预期52.6，前值52.7。



美国12月ADP就业人数高于预期，创近5个月新高。美国2023年12月ADP就业人数增加16.4万人，创2023年8月以来新高，预期增11.5万人，前值从增10.3万人修正为增10.1万人。美国上周初请失业金人数为20.2万人，预期21.6万人，前值从21.8万人修正为22万人；四周均值为20.775万人，前值21.2万人。



美联储加息周期已经结束，但未讨论何时开始降息。美联储会议纪要显示，美联储官员在去年12月的会议上一致认为，始于2022年的加息周期可能已经结束。他们指出，通胀有所放缓，尤其是六个月年化通胀率，而且有迹象显示供应链正在恢复正常，而且随着更多的人加入劳动力市场，劳动力市场开始放松。他们还说，将利率提高到5%以上抑制了消费者需求，从而使通胀有所缓和。他们没有讨论何时开始降息。美联点阵图显示该行计划在2024年降息三次。美联储票委巴尔金就经济前景发表讲话称，对通胀和经济信心将决定利率路径；美联储在通胀问题上正在取得实质性进展，而经济仍保持健康状态；软着陆看起来更有可能，但并非必然；美联储进一步加息可能性仍然存在。



欧元区12月Markit制造业PMI高于预期；其中英国低于预期，法国、德国高于预期。欧元区2023年12月Markit制造业PMI终值44.4，预期、初值及前值均为44.2。英国2023年12月制造业PMI终值为46.2，预期46.4，初值46.4，前值47.2。法国2023年12月Markit制造业PMI终值42.1，预期42，初值42，前值42.9。德国2023年12月Markit制造业PMI终值43.3，预期43.1，初值43.1，前值42.6。



欧元区12月服务业PMI高于预期。欧元区2023年12月服务业PMI终值48.8，预期48.1，初值48.1，前值48.7；综合PMI终值47.6，预期47，初值47，前值47.6。英国2023年12月服务业PMI终值为53.4，预期52.7，初值52.7；综合PMI终值为52.1，预期51.7，初值51.7。法国2023年12月服务业PMI终值45.7，预期44.3，初值44.3，前值45.4；综合PMI终值44.8，初值43.7，初值43.7，前值44.6。德国2023年12月服务业PMI终值49.3，预期48.4，初值48.4，前值49.6；综合PMI终值47.4，初值46.7，初值46.7，前值47.8。



欧元区12月CPI，11月PPI均低于预期。欧元区2023年12月CPI初值同比上升2.9%，预期升3%，11月终值升2.4%；环比上升0.2%，预期升0.2%，11月终值降0.6%。法国2023年12月CPI初值环比上升0.1%，预期升0.2%，前值降0.2%；同比上升3.7%，预期3.8%，前值3.5%。德国2023年12月CPI初值同比上升3.7%，预期3.7%；环比上升0.1%，预期0.1%。调和CPI初值同比上升3.8%，预期3.8%；环比上升0.2%，预期0.3%。欧元区2023年11月PPI同比下降8.8%，预期降8.7%，前值降9.4%；环比下降0.3%，预期降0.1%，前值从升0.2%修正为升0.3%。



重要新闻和事件：
数据要素：国家数据局等十七部门联合印发《“数据要素×”三年行动计划（2024-2026年）》，选取12个行业和领域作为数据要素释放价值的落脚点，预计到2026年打造300个应用场景，数据产业年均增速将超过20%。《行动计划》提出，实施“数据要素×”试点工程。鼓励金融机构按照市场化原则加大信贷支持力度，优化金融服务。依法合规探索多元化投融资模式，发挥相关引导基金、产业基金作用，引导和鼓励各类社会资本投向数据产业。支持数据商上市融资。

鸿蒙生态：新年伊始，华为接连对外释放重大信号。多位高层对外发声均指向一个方向——鸿蒙生态。根据市场各方传递的信号，今年鸿蒙将从最初兼容Android，正式走上与Android和iOS“三分天下”的道路。根据华为规划，全新HarmonyOS NEXT开发者预览版，将于第一季度面向所有开发者开放。1月18日，华为将举办鸿蒙重要活动，届时将揭秘鸿蒙生态和HarmonyOS NEXT进阶新篇章。

十项重点工作：央行定调今年十项重点工作，包括：稳健的货币政策灵活适度、精准有效；稳妥推进重点领域金融风险防范化解；稳慎扎实推进人民币国际化等。央行要求，综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，促进社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。注重新增信贷均衡投放，提高存量资金使用效率，进一步优化信贷结构，确保社会融资规模全年可持续较快增长。兼顾内外均衡，持续深化利率市场化改革，促进社会综合融资成本稳中有降。





04
总结及大类资产配置建议

从经济-债务-通胀三个维度来看，国内来看，地产政策持续放松，一季度是财政政策发力较为密集的时期，经济重拾上行，但若无额外政策，当前可支撑的经济修复幅度仍较为温和，难以对投资者信心提供较强的支撑，通胀短期仍处于较为弱势的阶段，预计名义弹性的提升仍有待下半年。

海外方面，仍然维持美国经济软着陆的基准假设，通胀继续下行，但速度或许较难超预期，若无超预期的衰退风险事件，联储一季度降息预期或许过于靠前。

配置策略：权益方面，经济有望重启上行，但政策难有较大超预期，A港股有修复空间，建议更加重视产业的结构性机会，美股目前对联储降息定价较为充分；债市方面，货币政策配合财政政策实施，一季度固收产品仍可配置，美债仍然处于较好配置周期；另类策略方面，中美均处在周期转向之年，商品价格预计仍有较大波动，CTA策略有望受益，黄金有望继续受益于美元指数与美债利率下行。

建议不同风险偏好类型的投资者2024年1月及2024年一季度做如下资产配置：
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*注：我们根据大类资产/策略及细分风格中期预期表现，分别给予超配、标配+、标配、标配-、低配五个评级，配置比例基于各类资产之间的比价，资料来源为广发证券财富管理部。


各细分领域配置指引如下：

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*注：我们根据大类资产/策略及细分风格中期预期表现，分别给予超配、标配+、标配、标配-、低配五个评级，配置比例基于各类资产之间的比价，资料来源为广发证券财富管理部。




- 本期作者 -



郑   峰

投资顾问（S0260611010019），财富管理部金融产品研究所主管，长期在广发证券从事投资研究工作，先后担任市场策略、大金融、大消费行业研究以及债券、股指期货的研究工作，对大类资产的各个领域都有较为系统的研究。具备较强的宏观分析、大类资产配置、组合管理的理论功底。曾主导广发证券机器人投顾“贝塔牛”及其他财富管理相关业务平台的工作。



黄伟斌

投资顾问（S0260620080068）

深圳证券交易所博士后，厦门大学经济学博士，在资本市场监管政策研究、宏观大类资产配置研究、基金产品策略研究和基金中基金（FOF）投资等领域具备丰富的研究和实践经验。



陈   达

投资顾问（S0260611010020）

中山大学经济学硕士，首批获得证券投资咨询资格。从事证券行业超过10年，积累了较为丰富的实践经验，对国内资本市场具有全面、深刻的认识。具有敏锐的市场洞察力，擅长把握行业趋势性机会和上市公司基本面估值分析。



黄冰华

投资顾问（S0260620120010）

广发证券和上海交通大学联合培养博士后，上海交通大学金融学博士，对债券定价模型及交易策略研究、衍生品套利对冲策略和公私募基金产品评价等领域具备丰富的研究和实践经验。



刘   茜

投资顾问（S0260620080007）

伦敦政治经济学院理学硕士，广发证券财富管理部另类资产研究员。



饶晨媛

投资顾问（S0260621110017）

哥伦比亚大学金融数学硕士，擅长海外市场研究，并在FOF投资、被动主题产品研究等领域有丰富的经验。



研究助理：陶鑫



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